联念集团颁发3QFY25 功绩：营收为187.96 亿美元，同比增加19.6%；归母净利润为6.93 亿美元，同比增加105.5%，胜过咱们和市集预期，要紧得益于ISG 营收延续高增并实行扭亏为盈，IDG 和SSG 营收均得到双位数增加，以及受到2.82 亿美元因个人集团行径重组而形成的一次性所得税抵免的非时时事项影响；非香港财政陈诉法则下归母净利润为4.30 亿美元，同比增加20.4%，环比增加6.4%，适合咱们预期。

　　PC 市集份额促进，DeepSeek 推升端侧模子迭代预期。3QFY25 公司IDG收入同比增加11.5%至137.8 亿美元，运营利润率仍旧正在7.3%。凭据IDC数据，4Q24 环球PC 出货量同比增加1.8%，联念增速连接跑赢行业，销量同比增加4.8%，龙头上风接续扩张，市占带当先第二名近5ppt 达24.3%。AI PC 加快超预期兑现，凭据公司通告，4Q24 AI PC 正在中国PC销量占比达15%，提前到达预期的年内主意。瞻望2025 年，咱们以为DeepSeek 推升了当地安放AI 模子的潜力集团，端侧AI 预期向好，目前联念AIPC 已周详接入云端DS-R1 联网满血大模子，公司表现将来将率先正在端侧安放DS。咱们以为AI PC 行为承载当地大模子的首选终端，其渗出率希望跟着端侧模子的迭代优化进一步提拔；同时微软准备2H25 终止Win10 任职、疫情岁月购入的电脑亦慢慢迎来换机节点，叠加中国“国补”战略刺激，咱们预期2025 年PC 出货量希望实行中个位数的同比增加。

　　ISG 扭亏为盈，AI 任职器收入高增、获安静收益。3QFY25 公司ISG 收入同比增加59.2%至39.39 亿美元；扭亏为盈，实行100.2 万美元的正向运营利润，迈向剩余性增加。凭据通告，CSP 和E/SMB 生意营收折柳实行94%、7%的同比增加，CSP 生意现已生长为年营收范畴近百亿美元、并或许自立剩余的生意。咱们看好公司依托坚毅的资源参加、怪异的ODM+形式正在职职器市集实行份额扩张，并受益于国表里算力设备，正在实行收入范畴扩增的同时，以CSP 范畴化上风反哺E/SMB 生意，激动归纳本钱优化，希望发动ISG 合座剩余才具进入接续改正通道。

　　斟酌到公司ISG 生意订单高增、剩余才具显明改正，以及3QFY25 集联合构改变、取得2.82 亿美元一次性所得税抵免，咱们上修FY2025 剩余预测22.3%至15.30 亿美元，基础撑持FY2026 剩余预测15.38 亿美元。暂时股价对应FY25/26 年14.2/14.3 倍P/E。撑持跑赢行业评级集团，斟酌到公司PC 和任职器两大主业，折柳显明受益于AI 端侧和国产算力设备趋向，咱们基于16.2 倍FY2026 年P/E 上修主意价23.8%至15.60 元港币集团，对应14.7%上行空间。集团界限效应帮力ISG扭亏为盈 PC主业伸长提速